上周市場(chǎng)表現(xiàn)： 商貿(mào)零售（中信）指數(shù)下跌 0.62%，跑輸滬深 300 指數(shù) 3.93 個(gè)百分點(diǎn)。年初至今，商貿(mào)零售板塊上漲 32.04%，跑贏滬深 300 指數(shù) 4.83 個(gè)百分點(diǎn)。子板塊方面，超市指數(shù)下跌 0.80%，連鎖指數(shù)下跌 2.04%，百貨指數(shù)下跌 0.44%，貿(mào)易指數(shù)下跌 0.80%。相對(duì)于本周滬深 300 漲幅 3.31%，中小板指漲幅 1.86%而言，商貿(mào)零售板塊整體表現(xiàn)較差。 漲幅排名前五名為蘭州民百、 如意集團(tuán)、 吉峰農(nóng)機(jī)、冠福股份、 南寧百貨， 分別上漲15.75%、 15.53%、 11.65%、 11.42%、 11.36%。本周跌幅排名前五名為秋林集團(tuán)、重慶百貨、廣博股份、上海物貿(mào)、藏格控股，分別下跌幅為 17.41%、6.03%、 4.84%、 4.52%、 4.23%。

本周重點(diǎn)推薦公司： 蘇寧易購(gòu)： 智慧零售步入萬(wàn)店時(shí)代，全渠道多業(yè)態(tài)拓展流量入口，規(guī)模效應(yīng)將逐步凸顯，維持“ 買(mǎi)入” 評(píng)級(jí)。 蘇寧深耕家電零售二十余年，已形成寬闊的經(jīng)濟(jì)護(hù)城河，全渠道家電零售市場(chǎng)份額穩(wěn)居第一，線(xiàn)下連鎖已步入萬(wàn)店時(shí)代。在全渠道多業(yè)態(tài)經(jīng)營(yíng)的規(guī)模效應(yīng)下，線(xiàn)下門(mén)店盈利能力回升，為公司提供充足而穩(wěn)定的收入來(lái)源。線(xiàn)下將圍繞“ 兩大、兩小、多專(zhuān)” 推進(jìn)門(mén)店布局，全方位滿(mǎn)足多元化消費(fèi)需求；線(xiàn)上將強(qiáng)化傳統(tǒng)帶電產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，加大開(kāi)放平臺(tái)商家引進(jìn)力度，加強(qiáng)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，提升用戶(hù)復(fù)購(gòu)率。電商搜索流量紅利見(jiàn)頂之際，線(xiàn)下門(mén)店價(jià)值迎來(lái)重估，蘇寧在原有門(mén)店基礎(chǔ)上，拓展新的流量入口：（1）零售云加盟店快速推進(jìn)市場(chǎng)下沉，挖掘縣鎮(zhèn)級(jí)市場(chǎng)消費(fèi)潛力；（2）蘇寧拼購(gòu)把握社交流量紅利，加強(qiáng)零售體系產(chǎn)業(yè)聯(lián)動(dòng)；（3）蘇寧小店深入最后一公里，支撐社區(qū)拼團(tuán)業(yè)務(wù)，以較低成本汲取高粘性的社區(qū)社群流量。蘇寧是零售商，更是供應(yīng)鏈賦能者和零售服務(wù)商，持續(xù)輸出物流、金融等供應(yīng)鏈服務(wù)能力，服務(wù)收入有望放量增長(zhǎng)。 2019 年蘇寧金融出表后有望顯著優(yōu)化上市公司現(xiàn)金流和扣非凈利潤(rùn)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力穩(wěn)健，戰(zhàn)略發(fā)展邏輯清晰，預(yù)計(jì) 2019-2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 3,102.44/3,896.62/4,815.42 億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 177.19/22.63/67.59 億元。

新寶股份： 四季度營(yíng)收持續(xù)回升，公司盈利穩(wěn)健增長(zhǎng)，看好公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和長(zhǎng)期投資價(jià)值，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 公司發(fā)展思路清晰：外銷(xiāo)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)深厚，隨著品類(lèi)的調(diào)整穩(wěn)健增長(zhǎng)；國(guó)內(nèi)發(fā)展自有品牌，避免與海外客戶(hù)產(chǎn)生正面交鋒的同時(shí)布局品牌和渠道，逐步實(shí)現(xiàn)代工廠轉(zhuǎn)型升級(jí)。公司業(yè)務(wù)主要分為外銷(xiāo)和內(nèi)銷(xiāo)： 1）外銷(xiāo)以 ODM 為主，公司在出口市場(chǎng)占比較高，能夠滿(mǎn)足客戶(hù)一站式采購(gòu)需求。在維持廚房小家電訂單較為穩(wěn)定增長(zhǎng)的同時(shí)，公司推出家居/個(gè)人護(hù)理新產(chǎn)品，有望在未來(lái)三年有效提升外銷(xiāo)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和溢價(jià)空間。 2）內(nèi)銷(xiāo)業(yè)務(wù)多半為自有品牌，少部分為貼牌加工，目前東菱銷(xiāo)量已經(jīng)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)，預(yù)計(jì) 2018-20 年同比增速 23%/21%/20%；摩飛品牌 2017 年在網(wǎng)絡(luò)曝光度較高， 2017 年翻番式增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)在 18 年仍將維持中高速增長(zhǎng)。 2018 年公司開(kāi)始嘗試與其他渠道企業(yè)合資發(fā)展品牌，預(yù)計(jì)2018-20 年貢獻(xiàn)收入約為 1/5/9 億元。預(yù)計(jì) 2018-20 年公司營(yíng)業(yè)收入分別為 84.43/95.67/107.62 億元，同比增速為 2.68%/13.32%/12.49%。預(yù)計(jì)公司 2018-20 年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 5.06/6.35/8.16 億元。

南極電商： 我們認(rèn)為，高性?xún)r(jià)比/高頻消費(fèi)品將成為大眾消費(fèi)的主流，南極電商在品牌、品類(lèi)、渠道三個(gè)方向持續(xù)拓展，品牌價(jià)值有望升華。公司盈利能力穩(wěn)健，未來(lái)成長(zhǎng)性較好，改為“ 增持” 評(píng)級(jí)。 電商環(huán)境馬太效應(yīng)顯著，在現(xiàn)有品牌影響力和店鋪、流量等資源優(yōu)勢(shì)下，南極電商市場(chǎng)份額有望持續(xù)提升，購(gòu)買(mǎi)轉(zhuǎn)化率和復(fù)購(gòu)率或?qū)⒊掷m(xù)優(yōu)化，銷(xiāo)售規(guī)模和服務(wù)收入保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。當(dāng)前新品類(lèi)拓展讓利供應(yīng)商、收入確認(rèn)差異等對(duì)服務(wù)變現(xiàn)率造成的不利影響將隨著品牌發(fā)展、規(guī)模提升而逐步弱化，恢復(fù)到穩(wěn)定水平。預(yù)計(jì) 2018-2020 年，南極電商授權(quán)產(chǎn)品 GMV 分別為 205.21/301.94/439.67億元，同比增長(zhǎng) 65.45%/47.14%/45.62%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 33.55/42.87/59.79 億元，對(duì)應(yīng)增速為 240.29%/27.80%/39.46%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 8.86/12.88/17.48 億元，同比增長(zhǎng) 65.84%/45.39%/35.66%。時(shí)間互聯(lián)業(yè)務(wù)與核心業(yè)務(wù)存在一定差異性，采用分部估值的方法更為合理。假設(shè)時(shí)間互聯(lián)超額完成業(yè)績(jī)承諾，拆分 2019 年南極電商凈利潤(rùn)為核心業(yè)務(wù) 10.53 億元、時(shí)間互聯(lián)業(yè)務(wù) 1.50 億元。考慮公司歷史估值情況，當(dāng)前估值處于歷史低位，給予南極電商核心業(yè)務(wù) 25 倍 PE，估值為 263.25 億元，給予時(shí)間互聯(lián)業(yè)務(wù) 10倍 PE，估值為 15 億元，預(yù)計(jì) 2019 年公司加總估值為 278.25 億元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

家家悅： 供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)漸顯，拓展西部區(qū)域，籌備跨省擴(kuò)張，規(guī)模預(yù)計(jì)步入加速擴(kuò)張期，維持“ 增持” 評(píng)級(jí)。 公司的歷史估值中樞在 31 倍左右，對(duì)標(biāo)國(guó)內(nèi)超市龍頭企業(yè)永輝、紅旗連鎖等 2018 年 PE（wind 一致性預(yù)測(cè)）約在30-35 倍之間?？紤]山東省內(nèi)超市企業(yè)集中度將進(jìn)一步提高，市場(chǎng)空間較大，且公司作為山東省超市龍頭企業(yè)，供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)逐漸凸顯，且目前步入?yún)^(qū)域廣度、深度布局同步拓展的階段，未來(lái)市占率有望進(jìn)一步提高，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性較高，故而我們認(rèn)為家家悅的合理估值區(qū)間在 30XPE-35XPE。預(yù)計(jì) 2019-2021 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約 146/167/189 億元，同比增長(zhǎng) 15%/14%/13%。實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約 4.78/5.37/6.11 億元，同比增長(zhǎng) 11%/12%/14%。攤薄每股收益 1.02/1.15/1.31 元。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng) 2018-2020 年 PE 約為 25/23/20 倍?？紤]公司強(qiáng)勁的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力以及外部市場(chǎng)空間，給予 2019 年 31XPE。

永輝超市：生態(tài)體系漸成，云創(chuàng)出表后以更清晰的業(yè)務(wù)布局發(fā)力新零售，維持“增持”評(píng)級(jí)。 公司是本土商超中率先具備跨區(qū)域擴(kuò)張能力的龍頭企業(yè)，受益于國(guó)內(nèi)超市行業(yè)整合提速，強(qiáng)者恒強(qiáng)。公司深耕超市行業(yè)多年，供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)明顯，合伙人+賽馬制打造開(kāi)放高效的企業(yè)管理，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃進(jìn)一步釋放經(jīng)營(yíng)活力。組織架構(gòu)變革，云創(chuàng)出表獨(dú)立運(yùn)作減少公司利潤(rùn)端壓力，全新業(yè)務(wù)布局聚力“新零售”。此前負(fù)責(zé)新業(yè)態(tài)孵化和 B2B 模塊的云創(chuàng)和云商出表獨(dú)立運(yùn)作，減輕了公司的利潤(rùn)端的壓力，同時(shí)主業(yè)重新聚焦云超：兩大集群合并后下設(shè)大供應(yīng)鏈?zhǔn)聵I(yè)部和大科技事業(yè)部，整合原本分散的業(yè)務(wù)模塊，搭建供應(yīng)鏈運(yùn)營(yíng)和大數(shù)據(jù)科技中心，更有效地發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)。同時(shí)新零售也將在云超全面展開(kāi)：試點(diǎn) mini 店深入社區(qū)；推動(dòng)永輝生活 APP 的開(kāi)發(fā)；“衛(wèi)星倉(cāng)”、“店倉(cāng)合一”等模式推動(dòng)到家業(yè)務(wù)發(fā)展。此番組織架構(gòu)的調(diào)整有望給永輝帶來(lái)新一輪快速發(fā)展周期。預(yù)計(jì) 2018-2020 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 695.94/793.98/903.86 億元，同比增長(zhǎng) 18.78%/14.09%/13.84%。實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約 18.13/20.68/27.96 億元，同比增長(zhǎng)-0.21%/14.05%/35.25%。攤薄每股收益 0.19/0.22/0.29 元。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng) 2018-2020年 PE 約為 42/36/27 倍。 維持“增持”評(píng)級(jí)。

天虹股份：傳統(tǒng)業(yè)態(tài)升級(jí)與新業(yè)態(tài)培育雙輪驅(qū)動(dòng)，員工持股計(jì)劃彰顯長(zhǎng)期發(fā)展信心，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 在電商沖擊和消費(fèi)整體疲軟的影響下，傳統(tǒng)零售當(dāng)前已處于后電商時(shí)代的重構(gòu)階段，線(xiàn)上線(xiàn)下的渠道形態(tài)均已經(jīng)從機(jī)會(huì)型增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向能力型成長(zhǎng)。對(duì)于具備一定規(guī)模和較強(qiáng)經(jīng)營(yíng)能力的百貨企業(yè)來(lái)說(shuō)，當(dāng)前正是抓住整合機(jī)遇跨區(qū)域擴(kuò)張的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)?；诖耍覀冋J(rèn)為天虹股份已經(jīng)走在了行業(yè)前列， 其核心競(jìng)爭(zhēng)力體現(xiàn)在：數(shù)字化轉(zhuǎn)型布局較早，新零售轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)更扎實(shí)；同時(shí)目前傳統(tǒng)業(yè)態(tài)升級(jí)轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效，超市新業(yè)態(tài)培育也逐漸成熟，基本確定了多業(yè)態(tài)協(xié)同發(fā)展的格局。此外，配合商品和服務(wù)的升級(jí)，公司多年來(lái)搭建了完善的生鮮直采和全球采購(gòu)的上游供應(yīng)鏈體系，以及區(qū)域集約化管理的物流倉(cāng)儲(chǔ)系統(tǒng)。在供應(yīng)鏈體系的支撐下，公司自有品牌的發(fā)展以及自營(yíng)平臺(tái)的運(yùn)營(yíng)都逐步深化。在行業(yè)重構(gòu)整合的大勢(shì)下，有望實(shí)現(xiàn)渠道下沉和跨區(qū)域加速擴(kuò)張， 業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已現(xiàn)。預(yù)計(jì) 2019-2021 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約 201.05/214.38/230.54 億元，同比增長(zhǎng)5.06%/6.63%/7.54%。實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約 10.69/11.74/13.15 億元，同比增長(zhǎng) 18.18%/9.82%/12.01%。攤薄每股收益 0.89/0.98/1.10 元。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng) 2019-2021 年 PE 約為 15/13/12 倍。給予 2019 年 18XPE，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

紅旗連鎖： 便利店行業(yè)處于高速發(fā)展窗口期，公司作為西南區(qū)域連鎖便利店龍頭企業(yè)，區(qū)域滲透率逐步提高，且與永輝攜手后生鮮業(yè)務(wù)的發(fā)展對(duì)于同店增收預(yù)計(jì)會(huì)有較顯著的影響，盈利有望進(jìn)入上升通道。 維持“增持”評(píng)級(jí)。 參考同行可比公司的估值中位值， 我們給予公司 25-30 倍 PE。預(yù)計(jì)2019-2021 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約 76.31/80.96/85.87 億元，同比增長(zhǎng) 5.69%/6.09%/6.06%。實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)約 3.49/3.79/4.31 億元，同比增長(zhǎng) 8.16%/8.47%/13.92%。攤薄每股收益 0.26/0.28/0.32 元。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng) 2019-2021 年 PE 約為 23/21/18 倍。 給予 2019 年 25XPE，首次覆蓋給予公司“增持”評(píng)級(jí)。

周度核心觀點(diǎn)： 社零增速回暖， 消費(fèi)升級(jí)明朗，線(xiàn)上線(xiàn)下融合發(fā)展有望成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎。 （1） 社零消費(fèi)呈現(xiàn)回暖趨勢(shì)，城鄉(xiāng)消費(fèi)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化： 一季度我國(guó)社零消費(fèi)市場(chǎng)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，社零消費(fèi)總額同比增長(zhǎng) 8.3%，環(huán)比去年四季度持平。 3 月份社零總額增速回升至 8.7%，達(dá)到近6 個(gè)月以來(lái)最高，消費(fèi)呈現(xiàn)出回暖趨勢(shì)。 （2） 商品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明朗： 具備消費(fèi)升級(jí)屬性的商品品類(lèi)銷(xiāo)售額增長(zhǎng)提速，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)日漸明朗， 3 月服裝鞋帽針紡織品/化妝品/家電和音像器材/通訊器材品類(lèi)限額以上單位商品零售額分別同比增長(zhǎng) 6.6%/14.4/15.2/13.8%，增速環(huán)比增加 4.8%/5.5%/11.9%/5.6%。 （3） 線(xiàn)上占比持續(xù)提升，新舊業(yè)態(tài)融合發(fā)展加快： 一季度實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng) 21%，增速環(huán)比增加 1.5%，同比回落 13.4%。相較于社零總額增長(zhǎng)，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額增速持續(xù)領(lǐng)先，線(xiàn)上占比持續(xù)提升至 18.2%，較去年同期提高 2.1%。在數(shù)字化技術(shù)和物流等電商基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)完善的背景下，超市、便利店、百貨等傳統(tǒng)業(yè)態(tài)與電商平臺(tái)的融合發(fā)展加速，新舊業(yè)態(tài)融合有望成為拉動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)的重要引擎。

京東投資五星電器，加速線(xiàn)下家電零售渠道拓展。 京東正式購(gòu)買(mǎi)五星電器46%的股權(quán)，此舉將幫助京東加速線(xiàn)下家電零售渠道的拓展， 把握家電消費(fèi)升級(jí)機(jī)遇， 有望縮小與蘇寧之間的全渠道市場(chǎng)份額差距。

數(shù)據(jù)更新： 永輝超市門(mén)店更新，永輝超市 2018Q3 財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示：截止 2018年 9 月已開(kāi)業(yè)門(mén)店 1124 家，已簽約門(mén)店 191 家， 2018Q3 永輝新開(kāi)綠標(biāo)店25 家、永輝生活店 137 家、超級(jí)物種 10 家。 家家悅門(mén)店更新，截止 2018年 9 月，家家悅已開(kāi)業(yè)門(mén)店 719 家，已簽約門(mén)店 20 家。 2018Q3 家家悅新開(kāi)門(mén)店 26 家。 天虹股份門(mén)店更新，截至 2018 年末，開(kāi)設(shè)綜合百貨 68 家、超市 81 家、購(gòu)物中心 13 家、便利店 159 家。

本周投資組合： 蘇寧易購(gòu)、 新寶股份、 家家悅、 永輝超市、 南極電商。 建議重點(diǎn)關(guān)注步步高、 中百集團(tuán)等； 產(chǎn)品型零售企業(yè)關(guān)注開(kāi)潤(rùn)股份；百貨重點(diǎn)關(guān)注王府井、 重慶百貨、天虹股份、 銀座股份等；海外建議關(guān)注唯品會(huì)、阿里巴巴等。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 1）互聯(lián)網(wǎng)零售行業(yè)具備較高彈性，若市場(chǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)較大，則板塊的高彈性將帶來(lái)較大下行壓力； 2）傳統(tǒng)線(xiàn)下零售企業(yè)轉(zhuǎn)型線(xiàn)上需大量資本及費(fèi)用開(kāi)支，線(xiàn)上業(yè)績(jī)低于預(yù)期等； 3）線(xiàn)上線(xiàn)下融合未達(dá)預(yù)期， 管理層對(duì)轉(zhuǎn)型未達(dá)成統(tǒng)一。