民生銀行(600016)

1、 營收企穩(wěn)回升、 歸母凈利潤保持正增長

2018 年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入 1567.69 億元，同比增長 8.66%；實現(xiàn)歸母凈利潤 503.27 億元，同比增長 1.03%。從單季度來看，4Q 營收同比增長 7.24%，同比增速較上季度下滑 6.40 個百分點；4Q 凈利潤同比下滑 20.15%， 同比增速較上季度下滑 27.65 個百分點。在營收結(jié)構(gòu)上，利息凈收入同比下滑-11.41%，非利息凈收入同比上浮 38.73%。

全年歸屬于普通股股東的 ROE 達 12.94%，較上年一年下降1.09 個百分點； EPS 為 1.14 元，較上一年增長 0.88%。年末歸屬于普通股股東的 BVPS 為 9.37 元，較年初上升 11.15%。

2、 NIM 上升 23 個 BP， 資產(chǎn)收益率和負債成本率均上升

全年，實現(xiàn)利息凈收入 766.80 億元，其中受會計準則變更影響減少 212.62 億元，還原口徑后利息凈收入 979.42 億元，同比增長 13.16%，占營收的比重達 62.48%，較上年增加 2.49 個百分點。

其中，利息收入還原口徑后同比增長 11.13%， 主要受益于貸款及墊款規(guī)模和利率上升。利息支出同比增長 9.91%，主要來自于計息負債成本率上升。

全年，公司 NIM 達 1.73%，較上年增長 23 個 BP。其中，生息資產(chǎn)綜合收益率較上年提升 52 個 BP，貢獻最大部分是來自于貸款和墊款，平均收益率上升 48 個 BP，在這當中對公、零售貸款的收益率分別又上升了 46 和 54 個 BP。付息負債綜合成本率較上年提升 23 個 BP，影響最大的部分來自于客戶存款，平均成本率上升了 41 個 BP，其中定期對公存款成本率上升了 61 個 BP，定期零售存款上升了 50 個 BP。

3、非利息收入小幅增長，銀行卡手續(xù)費大增

18 年實現(xiàn)手續(xù)費及傭金凈收入 481.31 億元，比上年增加 3.89億元， 增幅 0.81%。其中，銀行卡手續(xù)費比上年增加 69.37 億元，增長 31.52%； 代理業(yè)務手續(xù)福比上年減少 27.79 億元， 同比下降23.86%，托管及其他受托業(yè)務傭金比上年減少 59.93 億元， 同比下降 45.80%， 雖然銀行卡手續(xù)費的增長不抵托管和代理業(yè)務下降幅度， 但手續(xù)費及傭金支出較上年減少 17.73億，故總體手續(xù)費及傭金凈收入錄得正增長。

實現(xiàn)其他非利息收入 319.58 億元， 主要由于實施新金融工具準則后，部分業(yè)務計量方式改變，由確認利息收入改為確認非利息收入而增加 212.62 億元，剔除會計準則變更影響后實現(xiàn)其他非利息收入 106.96 億元，同比增長 7.10%。

4、 關注類占比減少、不良率同比微升，撥備覆蓋率不及去年同期

2018 年末不良貸款余額為 538.66 億元，較年初增長 59.77 億元，增幅 12.48%； 不良貸款率 1.76%，較上年末略升 0.05 個百分點； 其中因為對公貸款不良率上升 2bp。 從地區(qū)上華北和華南地區(qū)不良余額上漲幅度較大，從行業(yè)上看金融業(yè)、建筑業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)不良余額上升幅度較大，分別上升 1341、 437 和 565 億元。

年末關注類貸款余額 1033.71 億元，占比 3.38%，較年初下降 68bp，較 2 季度末下降 34bp。

剪刀差低于 100%，不良認定趨嚴。 逾期 90 天以上貸款余額 520.60 億元，占比 1.7%，較年初下降 61bp。逾期 90 天以上貸款占不良貸款的比率 96.65%，比上年末下降 39.21 個百分點。

撥備覆蓋率不及去年同期。 不良貸款撥備覆蓋率 134.05%，較上年末下降 21.56 個百分點， 按照 18 年 3 月最新的拔備監(jiān)管要求，估計其也高于監(jiān)管要求；貸款撥備率 2.36%，較上年末下降 0.30 個百分點。 18 年計提/轉(zhuǎn)回 436.11 億元，增長 114.31 億元，核銷或轉(zhuǎn)出 584.21 億元，增長 356.23 億元。

不良貸款率小幅上升和和撥備計提指標下滑的主要原因是因為應監(jiān)管要求將逾期 90 天以上貸款全部納為不良導致不良余額上升和覆蓋率下降，但剪刀差也因此大幅下降至 100%以下，不良包袱得以出清，未來不良貸款確認壓力大幅減小。

5、零售業(yè)務表現(xiàn)亮眼， 零售存貸款規(guī)模保持兩位數(shù)增長

2018 年實現(xiàn)零售業(yè)務營業(yè)收入 564.09 億元，增長 17.12%，占總營收比 37.57%，增長 2.35 個百分點；實現(xiàn)零售非利息凈收入 347.54 億元，增長 38.61%，非息收入占零售業(yè)務營收 61.61%，增長 9.55 個百分點。其中財富產(chǎn)品中收 38.06%，增長 29.24%；基金代銷中收 7.88 億元，增長 64.81%，期繳包銷代銷中收 4.05 億元，增長109.84%；凈值型理財銷售突破 5000 億，余額較年初增長 43.68 倍。

2018 年末，零售非零客戶（金融資產(chǎn)月日均大于零） 總數(shù) 3839.45 萬戶，比上年末增長 10.96%；零售中高端客戶數(shù)（金融資產(chǎn)月日均 5 萬元以上） 293.50 萬戶，比上年末增長 12.15%，私行客戶數(shù)（金融資產(chǎn) 800 萬以上） 19,250 戶，較年初增長 16.97%。 本行個人客戶管理資產(chǎn)（ AUM） 16,501.20 億元， 較年初增長 14.88%， 私行客戶 AUM 達 3582.86 億元，較年初增長 16.75%。

資產(chǎn)端， 2018 年末零售貸款余額 1.22 萬億，較年初增長 1289.76 億， 零售貸款占比 39.84%，較年初提高1.01 個百分點。在結(jié)構(gòu)上看， 主要為小微企業(yè)貸、住房貸款和信用卡貸款， 18 年末余額分別為 4155.64、 3355.02和 3932.49 億元，較年初分別變動+423.02、 -154.84 和+992.30 億元。其中 2016 年以來新發(fā)放小微貸款不良率0.19%，逾期率 0.42%；信用卡累計發(fā)卡量 4954.72 萬張，其中 2018 年新增發(fā)卡量 1080.86 萬張，比上年增長 3.91%，交易額 2.21 萬億元，增長 34.18%，應收賬款總額 3932.49 億元，增長 33.75%，不良率 2.15%,微升 8bp負債端， 2018 年末個人存款余額為 5752.89 億元，比上年末增加 832.81 億元，增長 16.93%，其中個人定期存款余額 3773.56 億元，較年初增長 21.98%，占存款總額比例由 10.43%提升到 11.91%。

6、 定位科技金融戰(zhàn)略、打通網(wǎng)絡金融業(yè)務

2018 年繼續(xù)通過直銷銀行、零售網(wǎng)絡金融、公司網(wǎng)絡金融和網(wǎng)絡支付 4 大板塊拓展網(wǎng)絡金融業(yè)務。其中直銷銀行作為民生銀行的優(yōu)勢業(yè)務，在品牌美譽度和市場知名度上連續(xù)四年保持行業(yè)第一， 18 年末直銷銀行客戶數(shù)達 1917.13 萬戶，增長 75.65%；管理金融資產(chǎn) 1322.91 億元，增長 26.30%。在零售業(yè)務端上線全新手機銀行，實現(xiàn)統(tǒng)一入口、人臉識別、線上理財轉(zhuǎn)讓、新增優(yōu)化 80 余款保險產(chǎn)品；客戶數(shù)達 4790.39 萬戶，較年初增長 949.20萬戶。在公司業(yè)務端推出企業(yè)網(wǎng)銀 2.0 和特色移動微服務， 創(chuàng)新基金銷售管家并保持行業(yè)第一地位； 企業(yè)網(wǎng)銀簽約客戶 116.18 萬戶，較年初增長 11.91 萬戶。在網(wǎng)絡支付端， 通過移動支付和網(wǎng)絡收單打造“民生付”品牌，跨行通客戶數(shù) 400.44 萬戶，累計交易量 2,305.60 億元； 網(wǎng)絡支付商戶數(shù) 1,275 戶， 累計交易量 6.20 萬億元。

7、 核心一級資本充足度、一級資本充足度與杠桿率均上漲

2018 年末核心一級資本充足度、一級資本充足度、和資本充足度分別為 8.93%、 9.16%和 11.75%，較年初分別變動+30bp、 +28bp 和-10bp。 杠桿率持續(xù)上升， 18 年末杠桿率為 6.04%，較 17 年末的 5.81%上漲 23bp。 此外，目前公司已于 2019 年 3 月發(fā)行 400 億二級資本債， 并公告預發(fā)行 400 億永續(xù)債，有利于進一步補充資本金。

8、投資建議

從 2018 年業(yè)績來看，公司主要有以下亮點：其一、營收企穩(wěn)回升，凈利潤保持增長。營業(yè)收入在經(jīng)歷 2017 年下降 7.04%后在 2018 年增速回升到 8.66%，而歸母凈利潤同比增長 1.03%， 保持正增長。

其二、 NIM 回升。 公司 NIM 較上年增長 23 個 BP。生息資產(chǎn)綜合收益率較付息負債綜合成本率提升幅度更大， 在不良率維持穩(wěn)定的同時實現(xiàn)收益率上漲 52bp， 公司定價與風控管理初顯成效。

其三、資產(chǎn)質(zhì)量向好。 雖 18 年不良貸款率略升 5bp； 但關注類貸款占比和逾期 90 天以上貸款占比均大幅

下降。因監(jiān)管要求將逾期 90 天以上貸款全部納為不良，不良包袱得以出清，未來不良貸款確認壓力大幅減小。其四、零售規(guī)模大增。 零售存貸款保持兩位數(shù)增長，信用卡業(yè)務發(fā)展勢頭良好。

其五、 利用直銷銀行優(yōu)勢。 全面帶動網(wǎng)絡銀行業(yè)務， 在保持直銷銀行行業(yè)第一優(yōu)勢的同時全面升級零售和公司網(wǎng)絡銀行與網(wǎng)絡支付業(yè)務， 各項客戶數(shù)均保持雙位數(shù)增長。

其六、非標和同業(yè)壓力減輕。 民生銀行非標和同業(yè)負債占比較高，之前受金融嚴監(jiān)管的影響，估值收到拖累?，F(xiàn)階段，隨著政策的邊際寬松，同業(yè)利率的下降將帶來民生銀行息差改善，非標壓力的減輕也有利于其估值修復。

基于同業(yè)負債占比較高凈息差彈性大，預期 90 天以上貸款全部記錄不良資產(chǎn)端改善，民營企業(yè)貸款達標的壓力相對較小，公司治理結(jié)構(gòu)會有所完善， ROE 會逐步提高；持續(xù)重點推薦。 預計公司 19/20 年營業(yè)收入同比增長 9.22%/9.60%，歸母凈利潤同比增長 4.60%/7.09%，對應 PE 為 6.33/5.91,對應 PB 為 0.71/0.65。 維持買入評級， 6 個月目標價上調(diào)至 9 元。

9、風險提示

經(jīng)濟下行壓力加大、小微企業(yè)信貸風險上升可能波及公司資產(chǎn)質(zhì)量；存款競爭壓力加大，負債端成本可能會升高。