投資要點

3 月組合： 古井貢酒表現(xiàn)優(yōu)異。 本月推薦組合標(biāo)的漲跌幅分別為五糧液（ -0.08%）、古井貢酒（ 1.48%）、青島啤酒（ -2.01%）、元祖股份（ 0.94%）、湯臣倍?。?-5.02%）、組合收益率為-0.94%。同期上證綜指上升 0.98%，組合落后上證綜指-1.92%。

白酒一季報前瞻： 今年有望實現(xiàn)開門紅，奠定全年穩(wěn)增長的基調(diào)。依照我們近期大量的調(diào)研，我們對于白酒一季報很有信心： 1）名酒增速穩(wěn)健。 五糧液目前庫存偏低，我們預(yù)計一季度有望實現(xiàn)近 20%的增長；茅臺要看 3 月份的發(fā)貨數(shù)據(jù)，一季度有望實現(xiàn) 12-15%的增長； 汾酒湖南反饋翻倍增長，總體我們預(yù)計一季度有望實現(xiàn) 30%的增長；古井/口子窖/洋河/今世緣預(yù)計一季度收入有望實現(xiàn) 20%/15%/12%/30%的增長。 2）消費升級以及品牌集中之下，行業(yè)分化成長。行業(yè)龍頭貴州茅臺是行業(yè)的風(fēng)向標(biāo)， 18 年茅臺酒產(chǎn)量 4.97 萬噸，對應(yīng) 2021-2022 年茅臺酒供應(yīng)量近 4 萬噸?？紤]到價格的要素， 2018-2021 年業(yè)績有望實現(xiàn) 12%以上的復(fù)合增速，目前理財產(chǎn)品的收益率 4%左右（ 25 倍估值），考慮茅臺公司的分紅以及業(yè)績增長的確定性， 預(yù)計依舊有空間。 3）春糖以及一季報催化在即。春糖交流是信息集聚地及重要觀察窗口， 如果春糖反饋積極，短期盈利波動擔(dān)憂將進一步化解，板塊估值有望進一步回升。 根據(jù)我們調(diào)研的近 20 家白酒經(jīng)銷商，大多反饋比預(yù)期的要好，甚至有 3成以上的名優(yōu)酒經(jīng)銷商反饋比去年要好， 一季報白酒總體好于預(yù)期。 考慮到白酒的確定性以及龍頭企業(yè)仍有提升空間， 且當(dāng)前大多公司估值仍在 16-20 倍， 板塊良性，依舊可以配置核心標(biāo)的（茅五瀘古汾口子、今世緣、順鑫、洋河等）。

白酒跟蹤： 茅臺批價高位運行，五糧液將推珍藏版。 普飛節(jié)前一批價1750 以上，預(yù)計節(jié)前發(fā)貨量不到 6000 噸，節(jié)后一批價持續(xù)上行，目前價格普遍在 1800 元以上，經(jīng)銷商反饋普飛開瓶率較高，考慮到廠家要加大執(zhí)行，惜售的情況比以前要少。生肖酒春節(jié)以來價格穩(wěn)中有降，目前豬茅價格在 2600-2800 元。 五糧液一批價為 810-820 元， 據(jù)微酒報道， 3 月將推出珍藏版五糧液， 出廠價不低于 859 元，我們認為珍藏版五糧液與 6 月推出的升級版五糧液是對產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的進一步升級，有利于拉升品牌高度，為下半年提價奠定良好基礎(chǔ)。

增值稅減稅測算：板塊整體受益，低利潤率企業(yè)利潤彈性尤為顯著。 2019 年政府工作報告表示將實施更大規(guī)模的減稅，制造業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行 16%的稅率將降至 13%，我們測算了這一政策對于食品飲料上市公司業(yè)績的影響，主要結(jié)論如下： 1）從行業(yè)整體來看，食品飲料行業(yè)將受益于增值稅減稅紅利，增值稅稅率下調(diào) 3%將通過減輕企業(yè)稅負，進而增厚上市公司利潤。 2）從子板塊來看， 減稅對于低利潤率的板塊與企業(yè)所貢獻的利潤彈性更為顯著，測算結(jié)果顯示，啤酒板塊、順鑫、梅林的利潤增厚幅度更大，理論上增值稅稅率下降 3%將為華潤/青啤/重啤/順鑫/梅林提供 39%/26%/15%/40%/47%的利潤空間。 3）總結(jié)來看，一方面啤酒、順鑫享受利潤彈性的同時，可能通過投放費用、讓利經(jīng)銷商等方式將增厚的利潤與經(jīng)銷商共享，整體而言仍將顯著受益，另一方面茅臺等行業(yè)龍頭由于對下游具有強定價權(quán)，更有望充分享受增值稅下調(diào)帶來的紅利。

青島啤酒：加速產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，一季報增長可期。 公司線下加強 1903鋪市率和陳列推廣，線上宣傳聚焦于 1903， 同時該單品任務(wù)的增量部分追加單箱費用及返利，專項費用上 1903 占據(jù)資源比例提升。 公司重點打造 1903 成為第二個大單品， 以承接經(jīng)典的消費升級。草根調(diào)研反饋華南大區(qū)任務(wù)完成情況較好， 1-2 月收入實現(xiàn)雙位數(shù)增長，量和結(jié)構(gòu)均有良好表現(xiàn)。我們預(yù)計青島啤酒一季度收入可實現(xiàn) 5%+增長，利潤增長受益結(jié)構(gòu)升級及提價滯后效應(yīng)將顯著快于收入。

伊利 股份：渠道一季度收入增長開門紅，實際好于預(yù)期。 近期我們草根調(diào)研發(fā)現(xiàn) 1-2 月常溫液態(tài)奶銷售收入好于預(yù)期， 奶粉穩(wěn)健、冷飲+低溫為銷售淡季占比不高， 預(yù)計整體收入維持 10%以上的增速?？紤] 18Q1收入 25%、利潤 21%的高基數(shù)，加之原奶價格上漲成本略有承壓，結(jié)構(gòu)升級+買贈促銷平穩(wěn)，雙寡頭格局下?lián)屨际袌龇蓊~， 渠道開拓+終端陳列+廣告費用略有增加，我們預(yù)計利潤在 5%左右。

湯臣倍?。菏杖腴_門紅，一季度利潤預(yù)告 15%-35%增長。 我們渠道調(diào)研了解， 1-2 月公司保健品實際發(fā)貨超預(yù)期，終端動銷在春節(jié)后繼續(xù)平穩(wěn)向好，經(jīng)銷商經(jīng)歷 1 月的搶貨狀態(tài)，渠道庫存處于良性區(qū)間。我們預(yù)計 19Q1 公司收入增速在 30%-40%左右，母品牌維持 20%左右增長，健力多增速預(yù)計超過 50%，并表 LSG 帶來 2 億左右收入增量。 2）公司公告 19Q1 歸母凈利潤預(yù)計在 4.3-5 億元，同比+15%-35%，考慮 19Q1 公司新增蛋白粉、 LSG 等廣告費用投入、同時開拓母嬰、商超等費用略有加大，因此預(yù)計 19Q1 收入增速高于利潤的增速。

元祖股份：春節(jié)禮盒表現(xiàn)較好，一季報有望開門紅。 公司經(jīng)歷幾年人員培育儲備，步入渠道下沉和門店擴張期。我們草根調(diào)研發(fā)現(xiàn)渠道 1-2 月新增門店十幾年高于預(yù)期，卡券銷售向好，預(yù)計有雙位數(shù)增長。產(chǎn)品端，公司春節(jié)新推出春節(jié)禮盒裝伴手禮，銷售增量明顯，預(yù)計收入 10%-15%，考慮 18Q1 多投了央視廣告，加之業(yè)績季節(jié)性波動明顯利潤為負，目前1-2 月銷售費用保持平穩(wěn)，預(yù)計利潤增速顯著快于收入。

投資策略： 總量來看，行業(yè)結(jié)構(gòu)性機會依舊明顯，即使經(jīng)濟增速下行，運營能力強的企業(yè)仍具較好的競爭力和業(yè)績的確定性。白酒強勢的品牌依舊有發(fā)揮空間，當(dāng)下核心上市公司估值不貴，重點推薦貴州茅臺、口子窖、順鑫農(nóng)業(yè)、洋河股份、五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒等； 啤酒板塊行業(yè)拐點已現(xiàn)，持續(xù)推薦華潤啤酒、青島啤酒、重慶啤酒；食品重點推薦中炬高新、元祖股份、海天味業(yè)等，保健品行業(yè)建議關(guān)注湯臣倍健，肉制品行業(yè)積極關(guān)注龍頭雙匯發(fā)展等。

風(fēng)險提示： 三公消費限制力度加大、消費升級進程放緩、食品安全。