大亞圣象(000910)

公司公告 17 年年度報(bào)告：公司 17 年實(shí)現(xiàn)收入 70.48 億元，同比增長(zhǎng) 7.9%，歸母凈利潤(rùn) 6.59億元，同比增長(zhǎng) 21.8%，合 EPS 1.19 元/股，基本符合年報(bào)前瞻預(yù)期。其中 17Q4 單季實(shí)現(xiàn)收入 22.20 億元，同比增長(zhǎng) 0.45%， 17Q4 歸母凈利潤(rùn) 2.96 元，同比增長(zhǎng) 14.2%。擬向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 1.20 元（含稅）。盈利水平創(chuàng)新高，銷售毛利率同比提升 1.59pct至 35.54%，凈利率同比提升 2.28pct 至 10.46%。

地板：量?jī)r(jià)齊升，實(shí)木復(fù)合地板推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)， 工裝迅速拓展。 1） 地板量增+結(jié)構(gòu)升級(jí)：17年木地板銷售 4496萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng) 6.9%；實(shí)現(xiàn)收入 49.32億元，同比增長(zhǎng) 10.97%；其中我們預(yù)計(jì)三層和多層實(shí)木復(fù)合地板銷量合計(jì)同比增長(zhǎng) 20%，增速遠(yuǎn)超整體地板增速，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)， 帶動(dòng)地板業(yè)務(wù)毛利率同比提升 1.56 個(gè)百分點(diǎn)至 41.2%。 其中圣象集團(tuán)實(shí)現(xiàn)凈利 2.88 億元（ 同比+24.2%） 。 2）工裝業(yè)務(wù)持續(xù)快速拓展： 17 年全年工程類地板銷量同比增長(zhǎng) 40%， 2B 業(yè)務(wù)收入預(yù)計(jì)超 10 億元，占比約 20%（ vs2016 15%），后續(xù)有望持續(xù)提升。目前擁有約 60 家工裝大客戶（萬(wàn)科、保利、中海等），地產(chǎn)商更青睞龍頭供應(yīng)商趨勢(shì)明顯，工裝有望持續(xù)受益于精裝房和長(zhǎng)租房政策驅(qū)動(dòng)，持續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)力強(qiáng)勁。

人造板： 17 年產(chǎn)能滿產(chǎn)， 黑龍江和福建大幅減虧。 人造板 17 年銷量 144 萬(wàn)立方， 同比增長(zhǎng) 4.35%，接近滿產(chǎn)。 全年實(shí)現(xiàn)收入 17.55 億元，同比增長(zhǎng) 4.1%。 人造板最大的兩個(gè)出血點(diǎn)福建和黑龍江大幅減虧， 致使全資子公司大亞人造板集團(tuán)實(shí)現(xiàn)凈利 4.15 億元（ 同比+43.0%） ，大亞木業(yè)（黑龍江）實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-4694 萬(wàn)元比上年減虧 8361 萬(wàn)元

人造板產(chǎn)能受限和地板出口減少影響表觀收入增速；匯兌損失增加、增值稅退稅確認(rèn)減少、銷售費(fèi)用增加，影響表觀利潤(rùn)增速。 1）人造板 17 年銷量 144 萬(wàn)平，產(chǎn)能接近滿產(chǎn)，宿遷新項(xiàng)目 18 年初才投產(chǎn)，使 17Q4 人造板幾近無(wú)增長(zhǎng)。 2）地板出口業(yè)務(wù)近年來(lái)持續(xù)萎縮， 17年出口地板減少 110 萬(wàn)平方，其中 17Q4 減少 40 萬(wàn)平方，未來(lái)盈利能力更強(qiáng)的地板內(nèi)銷零售將逐漸取代出口減少的份額。 3）匯兌損失增加，公司 16 年以來(lái)財(cái)務(wù)費(fèi)用改善顯著， 17年實(shí)際利息支出僅 3649.77 萬(wàn)元（ VS 2016 年 6953.71 萬(wàn)元），但 17 年產(chǎn)生匯兌損失 1590.72萬(wàn)元（ VS 2016 年匯兌收益 2387.69 萬(wàn)元），使整體財(cái)務(wù)費(fèi)用不減反增。 4）增值稅退稅確認(rèn)減少， 17 年增值稅退稅確認(rèn) 1.07 億元（ VS 2016 年 1.47 億元），全資子公司大亞木業(yè)(肇慶)凈利潤(rùn)同比減少 45%至 3887 萬(wàn)元，亦主要因?yàn)樵鲋刀愅硕悳p少所致。 5）銷售費(fèi)用增加，促銷力度加大，以及工裝業(yè)務(wù)需承擔(dān)安裝服務(wù)，使銷售費(fèi)用增長(zhǎng) 15.8%，其中銷售推廣及市場(chǎng)開(kāi)發(fā)費(fèi)單項(xiàng)增加 1.38 億元。

品牌和渠道優(yōu)勢(shì)顯著， 產(chǎn)能釋放提供彈性， 持續(xù)激勵(lì)充分。 1）市占率有望持續(xù)提升。 公司擁有“圣象”地板品牌和“大亞”人造板品牌，均居“中國(guó)500 最具價(jià)值品牌”家居行業(yè)和人造板行業(yè)榜首。 國(guó)內(nèi)擁有近 3000 家線下門店，以及天貓、京東、蘇寧的電商渠道。當(dāng)前國(guó)內(nèi)木地板企業(yè)達(dá) 2300 多家，但規(guī)模以上企業(yè)較少； 2017 年我國(guó)規(guī)模以上企業(yè)木竹地板銷量為 41520 萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng) 4.6%，圣象銷量占比 10.8%，為第二名的兩倍，未來(lái)有望持續(xù)受益行業(yè)集中度提升，市占率進(jìn)一步擴(kuò)大。同時(shí)公司未來(lái)通過(guò)鋪地材料+產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張，以及擴(kuò)大地板品類，擴(kuò)大在客廳、墻面空間的拓展，逐漸提升地板的使用廣度并提升市占率。 2） 產(chǎn)能持續(xù)釋放。 18 年初公司宿遷 50 萬(wàn)立方刨花板項(xiàng)目投產(chǎn)， 緩解人造板產(chǎn)能受限問(wèn)題。 未來(lái)將持續(xù)在實(shí)木復(fù)合地板領(lǐng)域投資產(chǎn)能和技術(shù)引進(jìn)， 持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。 3）持續(xù)激勵(lì)充分。 公司 16-17年實(shí)行兩次股權(quán)激勵(lì)（ 16 年激勵(lì)向 61 人授予 327 萬(wàn)股、 17 年激勵(lì)向 245 人完成首次授予 2462 萬(wàn)股），激勵(lì)規(guī)模和覆蓋人數(shù)持續(xù)增加，有效提升員工凝聚力，未來(lái)繼續(xù)對(duì)經(jīng)銷商等群體激勵(lì)可期。 4）渠道端股權(quán)整合。 公司目前有部分銷售子公司為合資模式， 16 年收購(gòu)了安徽、上海、深圳圣象木業(yè)的少數(shù)股權(quán)成為全資子公司，我們預(yù)計(jì)未來(lái)整合銷售子公司將持續(xù)，渠道端利潤(rùn)持續(xù)回歸。

地板和人造板雙輪驅(qū)動(dòng)， 業(yè)績(jī)持續(xù)提升潛力大，消費(fèi)品牌征程開(kāi)啟，大家居戰(zhàn)略值得期待。 剝離非木業(yè)資產(chǎn)、上市公司對(duì)外宣傳納入圣象、圣象體現(xiàn)出符合品牌地位的盈利水平、借助圣象實(shí)力拓展大家居等戰(zhàn)略逐漸兌現(xiàn)。隨著兩輪股票激勵(lì)計(jì)劃落地，公司治理結(jié)構(gòu)持續(xù)完善，地板和人造板業(yè)務(wù)盈利水平持續(xù)提升， 工裝業(yè)務(wù)提供新增長(zhǎng)點(diǎn)?；诠ぱb業(yè)務(wù)拓展超預(yù)期、人造板新產(chǎn)能已投產(chǎn)、未來(lái)有望持續(xù)增加實(shí)木復(fù)合地板投資， 我們上調(diào)公司 2018-2019年 EPS 盈利預(yù)測(cè)至 1.51 元、 1.81 元（ YOY 27%、 20%， 原為 1.46 元和 1.68元） 、 預(yù)計(jì) 2020 年 EPS 盈利預(yù)測(cè)為 2.08 元（ YOY 15%） ， 目前股價(jià)（ 21.57元/股）對(duì)應(yīng) PE 分別為 14 倍、 12 倍、 10 倍，維持買入！