信立泰(002294)

事件：

（ 1） 1 月 17 日， 公司公告以自有資金 4800 萬元受讓四川錦江電子 12%股權(quán)，同時(shí) 4000 萬元向其增資， 完成后合計(jì)持有其 20%股權(quán)。

（ 2） 1 月 20 日， 公司又公告以自有資金 1 億元增資入股常熟金仕生物科技有限公司，獲得其 10.81%股權(quán)。

點(diǎn)評：

（ 1）錦江電子是國內(nèi)領(lǐng)先的心電生理治療設(shè)備生產(chǎn)研發(fā)型企業(yè)。 心電生理治療領(lǐng)域的開發(fā)涉及多學(xué)科知識，技術(shù)難度大、壁壘高。 錦江電子專注于心電生理領(lǐng)域，擁有完善的心電生理設(shè)備及耗材研發(fā)、生產(chǎn)、銷售體系，是首家進(jìn)入歐美心電生理市場的中國企業(yè)，曾創(chuàng)國內(nèi)心電生理領(lǐng)域多個(gè)第一， 產(chǎn)品技術(shù)性能優(yōu)越， 能為心電生理介入診斷與治療提供整體解決方案，心電生理設(shè)備國內(nèi)領(lǐng)先。 公司擁有已上市電生理設(shè)備 7 個(gè)，其中二維設(shè)備已進(jìn)入 700 多家醫(yī)院，市場占有率國內(nèi)領(lǐng)先。 核心產(chǎn)品“多道生理記錄儀”、 “心臟射頻消融儀”產(chǎn)品性能穩(wěn)定、抗干擾能力強(qiáng)，在專業(yè)領(lǐng)域得到高度認(rèn)可。 同時(shí)在研發(fā)儲備上，公司有更新?lián)Q代設(shè)備，以及射頻消融導(dǎo)管、標(biāo)測導(dǎo)管、壓力導(dǎo)管等心電生理耗材處于不同的臨床階段，產(chǎn)品布局合理、管線豐富。

電生理市場前景廣闊，進(jìn)口替代空間大。 心電生理的治療領(lǐng)域?yàn)樾穆墒С?。隨著人們生活節(jié)奏加快、人口老齡化日趨嚴(yán)重，我國心律失常發(fā)病率逐漸提高。目前心律失?；颊呒s 2000 萬，其中房顫患者約 1000 萬，室上性心動過速患者約 400 萬。心律失常的治療方法分為藥物及非藥物治療，而心律藥物治療效果有限，非藥物治療是主要的治療手段。心電生理治療能治愈部分心律失?；颊撸虼顺蔀槭疑纤?、房性心動過速等快速心律失常介入治療的首選治療措施之一。據(jù)統(tǒng)計(jì)， 2016 年心電生理全球市場規(guī)模約為 37 億美元，預(yù)計(jì) 2020 年達(dá) 52.5 億美元。 中國目前的心電生理市場大約為 15 億元，近年來維持 15~16%的增速。目前強(qiáng)生等進(jìn)口企業(yè)占據(jù)了絕大部分（ 預(yù)計(jì)超過 80%）的市場份額。 作為增長最快速的市場之一，近年國內(nèi)心電生理治療所依托的射頻消融手術(shù)量逐年增長， 2016 年達(dá) 13萬例， 同比增長 19%。

與在研項(xiàng)目協(xié)同，打造心電生理平臺。 公司通過參股錦江電子可以快速進(jìn)入有源心電生理領(lǐng)域，并與公司在研的左心耳封堵器、利伐沙班等項(xiàng)目形成協(xié)同效用，借助公司心腦血管領(lǐng)域豐富的循證醫(yī)學(xué)推廣優(yōu)勢， 打造完整的心電生理平臺，進(jìn)一步完善公司心血管領(lǐng)域產(chǎn)品線，提升在心血管領(lǐng)域綜合解決方案的地位

（ 2） 金仕生物是從事心臟外科產(chǎn)品和微創(chuàng)介入瓣產(chǎn)品開發(fā)的高端醫(yī)療器械公司。公司擁有心臟瓣膜功能重建的全系列產(chǎn)品，其中在研核心項(xiàng)目四個(gè)，分別是瓣膜成形環(huán)、 生物瓣膜、 生物介入瓣（ TAVI）和生物補(bǔ)片， 分屬心臟外科和心臟內(nèi)科介入領(lǐng)域。

心臟瓣膜病是我國較為常見的心血管疾病之一， 手術(shù)量逐年遞增。 心臟瓣膜病的病因構(gòu)成以風(fēng)濕性心臟病為主，以及退行性病變及炎癥感染等。 瓣膜病變的類型通常是狹窄或者關(guān)閉不全。 據(jù)流行病學(xué)調(diào)查統(tǒng)計(jì)，國內(nèi)風(fēng)濕性心臟病患病率達(dá) 0.183%， 2014 年風(fēng)濕性心臟病患者 250 萬，約占瓣膜病變的 50%左右。而隨著生活水平的提高、人口老齡化趨勢加劇，退行性病變導(dǎo)致的心臟瓣膜病持續(xù)增長。研究顯示， 75 歲以上人群中，心臟瓣膜病的發(fā)病率達(dá) 13%。近年來，國內(nèi)瓣膜病變手術(shù)臺數(shù)逐年遞增，心臟瓣膜領(lǐng)域市場規(guī)模日漸擴(kuò)大。 心臟瓣膜病的治療主要包括藥物治療、 人工心臟瓣膜置換術(shù)或瓣膜成形術(shù)以及球囊擴(kuò)張介入治療。

國內(nèi)心臟瓣膜領(lǐng)域剛剛起步，國內(nèi)企業(yè)屈指可數(shù)： 全球心臟瓣膜的市場早在2009年即達(dá)到15億美元，假設(shè)以每年6%的速度穩(wěn)定增長， 估算2017年達(dá)到24億美元。國內(nèi)換瓣手術(shù)量2009年約3萬例，使用人工瓣膜約3.5萬枚，終端市場規(guī)模約為4.5億元，近幾年換瓣手術(shù)量和人工瓣膜使用量15%速度增長，估算2017年國內(nèi)市場規(guī)模近12億元。國內(nèi)市場上即使是機(jī)械瓣膜也以進(jìn)口產(chǎn)品占大多數(shù)，主要被美敦力、圣猶達(dá)、愛德華、意大利索林集團(tuán)、美國On－X等外資廠商占據(jù)。國內(nèi)有心臟瓣膜產(chǎn)品獲批的公司總共不過10家，其中生物瓣膜領(lǐng)域的國內(nèi)企業(yè)屈指可數(shù)，主要有北京佰仁醫(yī)療科技有限公司、蘇州杰成醫(yī)療科技有限公司、杭州啟明醫(yī)療器械有限公司、北京市普惠生物醫(yī)學(xué)工程有限公司（先健科技全資子公司）等。

生物瓣膜是替代機(jī)械瓣膜有望成未來趨勢： 據(jù)統(tǒng)計(jì)，人工生物心臟瓣膜在美國的市場占有率已超過75%，而這一數(shù)字在中國還不到5%，國內(nèi)外差距巨大。 從生物瓣膜本身的特性來說，其在生物相容性問題上有著天然的優(yōu)勢，不會因?yàn)橹行难鲗ρ杭?xì)胞的損害而需要抗凝治療。近年來隨著生物技術(shù)的發(fā)展，生物瓣膜耐久性低這一缺點(diǎn)也逐漸被克服，研究數(shù)據(jù)證明牛心包生物瓣膜的20年生存率已達(dá)到90%以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于機(jī)械瓣膜的45%左右。

瓣膜成形環(huán)： 適應(yīng)證為二尖瓣和三尖瓣的修復(fù)，以糾正退行性疾病、風(fēng)心病等引起的瓣膜瓣環(huán)進(jìn)一步擴(kuò)張等，目前國內(nèi)上市的有索林、愛德華、美敦力、北京佰仁四家。金仕生物的瓣膜成形環(huán)采用仿生學(xué)三維雙鞍半剛?cè)h(huán)設(shè)計(jì)，能使瓣膜成形環(huán)更符合生理結(jié)構(gòu)、有更優(yōu)的修復(fù)效果和血液動力學(xué)。該產(chǎn)品已通過 CFDA 創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審批、完成臨床試驗(yàn)，正在注冊上市階段。生物瓣膜： 主要用于替換患者病變、損壞或發(fā)生故障的二尖瓣/主動脈瓣，抗鈣化性能是這一類產(chǎn)品的核心指標(biāo)。金仕生物擁有的抗鈣化技術(shù)能大幅提升生物 瓣膜的耐久性和工作壽命，降低患者二次換瓣的手術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。目前，生物瓣膜已經(jīng)開展臨床試驗(yàn)，處于臨床隨訪階段。

生物介入瓣（ TAVI） ： TAVI（經(jīng)導(dǎo)管主動脈瓣置入術(shù)是指通過股動脈送入介入導(dǎo)管，將人工心臟瓣膜輸送至主動脈瓣區(qū)打開，從而完成人工瓣膜置入，恢復(fù)瓣膜功能。 目前全球每年完成 TAVI 超 10 萬例，年增速超過 20%，國內(nèi)市場尚處于發(fā)展初期，市場潛力較大。 國際 TAVI 瓣膜市場上，常見的進(jìn)口瓣膜主要有： Core Valve（美敦力）、 Sapien（愛德華）和 Lotus（波士頓科學(xué)），但是外資品牌目前在中國的進(jìn)度落后。 現(xiàn)階段國內(nèi)僅有啟明醫(yī)療、蘇州杰成的第一代生物介入瓣獲批。金仕生物在研的介入瓣屬于第三代產(chǎn)品，具有預(yù)裝、耐久性好、輸送系統(tǒng)小等特點(diǎn)，臨床安全性更優(yōu)，具有顯著的領(lǐng)先優(yōu)勢，現(xiàn)已處于注冊檢驗(yàn)階段。

生物補(bǔ)片： 主要用于房間隔、室間隔缺損等心血管組織修補(bǔ)，金仕生物擁有的干膜保存技術(shù)，能避免傳統(tǒng)生物補(bǔ)片產(chǎn)品中有毒性的游離醛殘留，為臨床需求提供更多的便利。金仕生物的生物補(bǔ)片正開展臨床試驗(yàn)，處于臨床入組階段。

參股金仕生物豐富心臟病領(lǐng)域產(chǎn)品線， 實(shí)現(xiàn)該領(lǐng)域的進(jìn)口替代。 金仕生物的在研項(xiàng)目均為高端醫(yī)療器械產(chǎn)品，其核心產(chǎn)品優(yōu)勢突出，有望進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。增資入股金仕生物，獲得介入瓣膜全國銷售代理權(quán)的優(yōu)先選擇權(quán)，能充分運(yùn)用公司專業(yè)循證醫(yī)學(xué)推廣優(yōu)勢，實(shí)現(xiàn)藥械協(xié)同效應(yīng)，同時(shí)豐富公司結(jié)構(gòu)性心臟病領(lǐng)域的產(chǎn)品線，提升公司在心臟病領(lǐng)域綜合解決方案的地位，符合公司發(fā)展戰(zhàn)略。

看好公司構(gòu)建心腦血管領(lǐng)域藥械一體化戰(zhàn)略。 公司目前不僅只有氯吡格雷大單品， 二線品種比伐蘆定、阿利沙坦酯、替格瑞洛等均是潛力大品種，同時(shí)未來 2-3 年有望獲批匹伐他汀、瑞舒伐他汀、奧美沙坦、利伐沙班等多個(gè)仿制藥， 從而圍繞在抗血小板聚集、降血脂、高血壓、 血糖等“三高”慢病領(lǐng)域建立強(qiáng)大的產(chǎn)品組合。同時(shí)在創(chuàng)新藥及生物藥領(lǐng)域也形成良好布局， 1.1 類降糖新藥復(fù)格列汀即將進(jìn)入 III 期，重組人甲狀旁腺素（ PTH）報(bào)產(chǎn)已獲 CFDA 受理，有望明年上市。 同時(shí)公司此前在心腦血管器械領(lǐng)域已有 PTA 球囊導(dǎo)管、腔靜脈慮器、左心耳封堵器等產(chǎn)品處于不同臨床階段。此次涉足心電生理和心臟瓣膜器械領(lǐng)域， 將進(jìn)一步深化公司在心臟器械領(lǐng)域的布局， 實(shí)現(xiàn)藥械協(xié)同效應(yīng)，同時(shí)豐富公司結(jié)構(gòu)性心臟病領(lǐng)域的產(chǎn)品線，提升公司在心臟病領(lǐng)域綜合解決方案的地位。

盈利預(yù)測與估值：

我 們 維 持 預(yù) 測 2017~2019 年 EPS 為 1.42/1.64/1.93 元 ， 同 比 增 長6%/16%/17% ，對應(yīng)2018年25倍。 看好公司借助專業(yè)豐富的循證醫(yī)學(xué)推廣優(yōu)勢，進(jìn)行心腦血管器械領(lǐng)域的布局，實(shí)現(xiàn)藥械一體化戰(zhàn)略，有望進(jìn)一步提升公司在心臟病領(lǐng)域綜合解決方案的地位。 維持目標(biāo)價(jià)45.90元，對應(yīng)18年28倍PE，維持“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

氯吡格雷降價(jià)超預(yù)期， 新產(chǎn)品研發(fā)低于預(yù)期。