投資建議

10 月模擬組合：五糧液（ 25%）、伊力特（ 25%）、中炬高新（ 25%）、天潤(rùn)乳業(yè)（ 25%） 。上周模擬組合收益+3.47%，跑輸中信食品飲料指數(shù)的+5.59%，跑贏滬深 300 指數(shù)的+2.42%。 10 月以來(lái)模擬組合收益+6.00%，跑輸中信食品有飲料指數(shù)的+11.63%，跑贏滬深 300 指數(shù)的+4.83%。

本周（ 10.23-10.27）白酒指數(shù)大漲 8.70%， 主要是茅臺(tái)、五糧液業(yè)績(jī)超預(yù)期所推動(dòng)。 過(guò)去幾周周報(bào)中，我們始終強(qiáng)調(diào)對(duì)白酒龍頭的重視，認(rèn)為“堅(jiān)定持有白酒龍頭， Q4 將是確定性行情收獲期”。 一方面是因?yàn)?Q3 業(yè)績(jī)向好是大概率事件，另一方面我們認(rèn)為，秋糖以及茅臺(tái)提前批計(jì)劃執(zhí)行應(yīng)都在本月，元旦前屬春節(jié)前淡季，行業(yè)利好消息較多，屬于白酒板塊情緒向好期。

再次強(qiáng)調(diào)——四季度是持有白酒板塊的寬松期，尤其 11、 12 月份，白酒板塊大概率有“年末行情”。 歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，四季度是全年中僅次于二季度的持有白酒板塊的最好時(shí)期， 尤其是 11、 12 月份中白酒板塊取得絕對(duì)及相對(duì)收益的概率之高在年內(nèi)僅次于二季度中的 5、 6 月份。 我們?cè)俅螐?qiáng)調(diào)， 策略上堅(jiān)定持有白酒板塊，耐心持股靜待年末行情。

近期一線白酒淡季不淡，飛天批價(jià)持續(xù)走高， 1573 終端提價(jià)緊追五糧液。從批價(jià)看，國(guó)慶中秋雙節(jié)后飛天批價(jià)不降反升， 由節(jié)前 1300-1350 元已漲至近期 1450 元附近， 態(tài)勢(shì)似恢復(fù)至雙節(jié)備貨期前茅臺(tái)未加速發(fā)貨前的正常狀態(tài)，這也說(shuō)明廠家加快發(fā)貨雖已被證明是平抑批價(jià)的有效措施，但整體貨源偏緊狀態(tài)下淡季難以持續(xù)放量，批價(jià)反彈是情理之中，也顯示出茅臺(tái)強(qiáng)勁的終端需求。國(guó)窖 1573 近期動(dòng)作頗多，首先將 52 度經(jīng)典裝終端建議零售價(jià)從 899 元提至 969 元，意在對(duì)標(biāo)普五（ 52 度水晶瓶五糧液） 969 元終端零售價(jià)，顯示出量?jī)r(jià)雙選項(xiàng)中瀘州老窖仍堅(jiān)定傾向于挺價(jià)。此外，瀘州老窖大幅上調(diào)了經(jīng)典裝瓶貯年份酒的零售價(jià)， 2012 至 2001 年份分別上漲 200-1190 元不等，其提升國(guó)窖 1573 內(nèi)在品牌價(jià)值及投資屬性的意圖不言自明。頻繁提升出廠價(jià)、終端零售價(jià)的國(guó)窖 1573 批價(jià)正加速追趕五糧液，濃香第一品牌之爭(zhēng)后續(xù)將愈加激烈。

貴州茅臺(tái)： Q3 業(yè)績(jī)大超預(yù)期，報(bào)表與發(fā)貨確認(rèn)節(jié)奏一致，繼續(xù)維持首推位置。 單三季度茅臺(tái)收入/歸母利潤(rùn)增速分別同比大漲 116%/138%， 大超市場(chǎng)預(yù)期。由于茅臺(tái)上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要來(lái)自于前期業(yè)績(jī)蓄水池釋放，因此盡管Q3 實(shí)際發(fā)貨同比、環(huán)比加速顯著，但市場(chǎng)普遍未預(yù)期到 Q3 茅臺(tái)報(bào)表確認(rèn)節(jié)奏會(huì)與發(fā)貨節(jié)奏一致，加之去年同期報(bào)表端確認(rèn)較少，造成 Q3 報(bào)表大超預(yù)期。國(guó)慶后，飛天批價(jià)不降反升、持續(xù)走高，近期批價(jià)再次突破 1400元，顯示出市場(chǎng)終端需求依然旺盛。 由于全年計(jì)劃目前預(yù)計(jì)僅剩余不足 0.5萬(wàn)噸，因此我們預(yù)計(jì) 11 月份茅臺(tái)提前執(zhí)行 18 年計(jì)劃是大概率時(shí)間。仍維持茅臺(tái) Q4 業(yè)績(jī)確定向好的判斷，維持首推位置。

五糧液： Q3 業(yè)績(jī)超預(yù)期， 縮量保價(jià)大方針不變。 單三季度五糧液收入/歸母利潤(rùn)增速分別同比大漲 43%/64%，超市場(chǎng)預(yù)期。 由于三季度茅臺(tái)放量，市場(chǎng)擔(dān)心五糧液需求端受到擠壓，但從報(bào)表收入端情況來(lái)看，五糧液通過(guò)新招商+提價(jià)+加快預(yù)收款確認(rèn)有效解除了這一負(fù)面影響。 近期 1573 頻繁出招，最新 969 元的經(jīng)典裝終端建議零售價(jià)已與普五持平， 同時(shí)茅臺(tái)出貨又降、批價(jià)回升至 1400 元以上。我們認(rèn)為短期五糧液進(jìn)入動(dòng)銷寬松期， 在今年總體價(jià)的貢獻(xiàn)有超過(guò) 10%的大背景下， Q4 業(yè)績(jī)也可保持樂(lè)觀。

伊力特： Q3 收入端超預(yù)期，靜待可交債事項(xiàng)落地開啟更大彈性。 單三季度，伊力特收入/歸母利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng) 25%/1%，收入超市場(chǎng)預(yù)期。疆外收入本期大漲 136%，公司新招大商——華龍祥本期正式落地并開始貢獻(xiàn)收入。 9 月 7 日伊力特正式公告其控股股東擬發(fā)行可交換債券，擬發(fā)行期限為3 年期，擬募集金額不超過(guò) 4 億元。預(yù)計(jì)此次公司大股東發(fā)行可交債目的一方面為滿足自身資金需求，另一方面也意在擬引入戰(zhàn)略投資者。此舉為伊力特年初開啟改革以來(lái)最大動(dòng)作，待 Q4 可交債正式完成后預(yù)計(jì)基本面將有望迎來(lái)加速好轉(zhuǎn)。 維持目標(biāo)價(jià) 30 元（對(duì)應(yīng) 18 年 27X）。

非白酒板塊方面， 10 月推薦組合及順序維持 9 月觀點(diǎn)，分別為：中炬高新、天潤(rùn)乳業(yè)、伊利股份、雙匯發(fā)展。中炬高新（ Q3 業(yè)績(jī)超預(yù)期，預(yù)計(jì) Q4業(yè)績(jī)彈性依舊）、天潤(rùn)乳業(yè)（ Q4 收入有望持續(xù) 45%左右高增長(zhǎng)， 產(chǎn)能擴(kuò)張已在途中）、 伊利股份（ Q2 收入增速提速， Q3 有望延續(xù)向好態(tài)勢(shì)）、 雙匯發(fā)展（估值優(yōu)勢(shì)明顯、安全邊際強(qiáng)）。

中炬高新： Q3 美味鮮凈利率提升顯著推動(dòng)業(yè)績(jī)超預(yù)期， 預(yù)計(jì) Q4 仍有上佳表現(xiàn)。 美味鮮 Q3 收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng) 23%/55%，業(yè)績(jī)?nèi)缜捌谖覀兯A(yù)料超市場(chǎng)預(yù)期，主要來(lái)自于美味鮮凈利率的迅猛提升。 17Q3 美味鮮整體凈利率已逼近 19%，預(yù)計(jì)陽(yáng)西產(chǎn)能凈利率更是突破 23%，伴隨陽(yáng)西產(chǎn)能凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)比例增長(zhǎng)（預(yù)計(jì) 17Q3 陽(yáng)西產(chǎn)能利潤(rùn)貢獻(xiàn)已達(dá) 50%），美味鮮整體凈利率仍有上行空間。 本輪行業(yè)費(fèi)用投放高峰效果喜人，我們認(rèn)為下半年總體趨勢(shì)將大概率持續(xù)。不過(guò)下半年海天空中投放力度將大概率減弱（ 17Q3 銷售費(fèi)用率同比下滑 1.1ppt） ，加之海天、中炬 16H2 費(fèi)用基數(shù)較高， 17H2 調(diào)味品龍頭費(fèi)用端有望呈現(xiàn)小幅下行的態(tài)勢(shì)，疊加提價(jià)帶來(lái)的毛利率確定性上行，我們認(rèn)為目前調(diào)味品行業(yè)是大眾消費(fèi)品中趨勢(shì)、業(yè)績(jī)最為確定的子版塊，我們將調(diào)味品板塊列為大眾品首推，標(biāo)的首推為中炬高新。

天潤(rùn)乳業(yè)： Q3 收入增長(zhǎng) 44%，成長(zhǎng)邏輯持續(xù)。 經(jīng)歷 1 年多的市場(chǎng)培育，疆外市場(chǎng)進(jìn)入快速放量期， 前三季度疆外市場(chǎng)取得約 190%的超高速增長(zhǎng)， 同時(shí)疆內(nèi)市場(chǎng)保持約 10%的平穩(wěn)增長(zhǎng)， 在疆外收入貢獻(xiàn)占比已接近 40%一線的情況下， Q4 大概率整體仍保持高成長(zhǎng)性。 目前公司產(chǎn)能擴(kuò)張已開始實(shí)施，預(yù)計(jì)有望于明年 Q1 前后完成，屆時(shí)公司原奶處理能力將突破 600 噸/天，基本解決明年產(chǎn)能瓶頸問(wèn)題。 我們認(rèn)為，目前天潤(rùn)乳業(yè)是目前大眾品板塊質(zhì)地最為優(yōu)良的成長(zhǎng)股，建議持續(xù)關(guān)注。

伊利股份： Q2 超預(yù)期， Q3 趨勢(shì)向好。 今年上半年收入高增速主要是由于去年低基數(shù)以及需求的回升，特別是鄉(xiāng)鎮(zhèn)及農(nóng)村銷量超預(yù)期。隨著公司高端產(chǎn)品繼續(xù)渠道下沉， Q3 以來(lái)尼爾森數(shù)據(jù)仍保持向好態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)全年液態(tài)奶依然能保持 10%的收入增速。 H2 的利潤(rùn)增速超預(yù)期，部分由于管理費(fèi)用的減少，我們認(rèn)為只是確認(rèn)時(shí)點(diǎn)問(wèn)題，維持全年利潤(rùn)同比+13%的預(yù)期。

雙匯發(fā)展： 估值優(yōu)勢(shì)明顯，安全邊際強(qiáng)。 受制于高價(jià)庫(kù)存， 17H1 豬價(jià)下降的利好并未完全放映至報(bào)表，公司對(duì) 7-8 月份豬價(jià)季節(jié)性上漲及雞肉反彈有所預(yù)期，已做適當(dāng)?shù)蛢r(jià)儲(chǔ)備。預(yù)計(jì) 17H2 開始，成本優(yōu)勢(shì)將逐步反映至利潤(rùn)端。預(yù)計(jì)屠宰量有望實(shí)現(xiàn)>20%的增速，肉制品營(yíng)業(yè)利潤(rùn)將同比增長(zhǎng) 18%。目前股價(jià)對(duì)應(yīng) 17 年 PE18X, 估值優(yōu)勢(shì)仍然明顯，安全邊際較強(qiáng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟 /市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)/業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期